La capatul primelor doua saptamani de entuziasm bursier din ianuarie, BUSINESS Magazin lansa o intrebare cu raspuns previzibil: "Bursa, masina de bani sau balon de sapun?". Un raspuns fara echivoc, dat de piata, avea sa vina in martie, cand din valoarea cumulata a companiilor listate s-au evaporat 5 miliarde de euro.

Bursa a dat in martie o lectie severa - chiar daca saptamana trecuta si-a mai revenit putin - celor care si-au facut abia anul acesta debutul de investitori pe Bursa. A dat o lectie cruda de-a dreptul celor care s-au facut investitori cu bani imprumutati - pe langa dobanda bancara pe care trebuie sa o plateasca pentru creditul luat, acestia s-ar putea vedea nevoiti acum sa scoata si alti bani din buzunar pentru a acoperi pierderile provocate de scaderea dramatica a actiunilor.

Cele patru saptamani consecutive de socuri bursiere au spulberat repede castigurile cu care jucatorii s-au mandrit in ianuarie si februarie - Bursa s-a intors la valorile de la care plecase la inceputul anului. Din valoarea companiilor listate s-au evaporat, intr-o singura luna, 5 miliarde de euro, acestea pierzand, pe ansamblu, aproximativ o treime din valoare.  Iar explicatiile pentru caderea Bursei din martie sunt la fel de putine si de emotionale ca si cele pentru boom-ul din ianuarie si februarie. Investitorii si brokerii deopotriva au dat vina mai intai pe majorarea impozitului pe castigul din actiuni ori pe retragerea investitorilor straini de pe piata. Abia saptamana trecuta, dupa caderea pietei, a inceput sa se vorbeasca frecvent despre supraevaluarea actiunilor.

Va mai amintiti de Caritas? Un mecanism asemanator pare sa se fi manifestat in primele doua luni ale anului si pe Bursa: piata a crescut, ca si in cazul jocurilor piramidale, dintr-un singur motiv concret - acela ca numarul investitorilor care vroiau sa intre in "joc" era in continua crestere. Dar, ca si in cazul jocurilor piramidale, si pe Bursa a venit momentul adevarului, in care intrarile de bani de pe piata nu au mai fost suficiente pentru a alimenta cresterea - iar caderea a inceput sa prinda viteza in momentul in care investitorii s-au precipitat sa vanda, cu speranta ca vor reusi sa incaseze cat mai mult din profitul lunilor ianuarie si februarie. Un astfel de scenariu e la fel de vechi ca si bursele internationale, iar fenomenul a fost botezat cu termenul de "bubble" - un balon de sapun care se tot umfla, dar sfarseste, inevitabil, prin a se sparge.

Semne ale socului ce avea sa urmeze au aparut in primele zile ale lui martie, cand indicele BET, care urmareste cele mai importante zece actiuni de pe piata, a inceput sa o ia in jos, atingand un minim de 4.504 puncte, in scadere cu nu mai putin de 30% fata de punctul de maxim.

Dar este potrivit termenul "soc" pentru ceea ce s-a intamplat? Da, mai ales pentru numerosii investitorii care au intrat pe Bursa abia la inceputul anului, cumparand actiuni in urma unor decizii superficiale, fara sa se uite la rezultatele financiare ale companiilor si cu speranta ca in numai cateva saptamani pe piata se vor inmulti banii si vor creste preturile actiunilor. Astfel de investitori nu aveau cum sa-si puna problema ca pentru asteptatele cresteri nu exista vreun fundament economic.

Cifrele indicau, chiar si la inceputul anului, ca balonul s-ar fi putut sparge la un moment dat. Petrom ajunsese sa depaseasca capitalizarea bursiera a actionarului sau majoritar, OMV, iar bancile valorau pe Bursa de 7-8 ori valoarea lor contabila. Pe pietele internationale dezvoltate se inregistreaza valori de doar 2-3 ori mai mari, poate de 4 ori. De asemenea important insa, valoarea SIF-urilor ajunsese sa depaseasca valoarea actiunilor din portofoliu.

Toate aceste cresteri au ajuns la urechile romanilor prin intermediul presei de interes general si mai ales al televiziunilor, care au mediatizat formidabilele castiguri de pe Bursa fara a pune accent pe riscul pe care si-l asuma un investitor. Au inceput sa apara tot mai frecvent stiri din care oricine putea deduce ca in cateva zile pe piata de capital se poate castiga cat intr-un an intreg dintr-un depozit bancar. Dar ideea esentiala, aceea ca pe Bursa se poate castiga nelimitat, dar se poate pierde si tot capitalul investit - mai ales pe termen scurt - a ramas, cu putine exceptii, un fel de nota de subsol, scrisa cu litere mici, ilizibile, careia putini i-au acordat atentie. 

O astfel de mediatizare generoasa - dublata de o tendinta accentuata de scadere a depozitelor la lei - a incolonat spre Bursa oameni obisnuiti, nefamiliarizati cu mecanismele si riscurile unei investitii in actiuni, care au dirijat un flux consistent de bani dinspre diferite forme de economisire spre piata de capital. Asa s-a ajuns, in final, la o spectaculoasa crestere cu peste 50% a Bursei in numai doua luni. Cifrele confirma ca pe Bursa a intrat un lot considerabil de investitori vulnerabili, care au plecat la razboi optimisti, avand in minte doar aritmetica unor castiguri bune - dar fara scut, sabie si instructie prealabila. Circa jumatate dintre cei care cumparau actiuni in martie isi facusera intrarea chiar in aceste ultime luni, dupa cum arata datele Bursei de Valori. Si daca ceea ce s-a intamplat in martie nu echivaleaza cu o tragedie pentru investitorii care joaca de mai multi ani - pretul actiunilor a revenit la nivelul lunii decembrie, nimic mai mult, socotesc ei - pentru investitorii de tip nou, care au cumparat actiuni la preturi aproape de maxim, caderea Bursei inseamna evaporarea unei treimi din sumele investite. Brokerii confirma si ei ca pe piata au aparut destui romani care au au cumparat actiuni cu bani imprumutati sau cu bani pe care nu-si puteau permite sa ii piarda. Cei mai multi inca mai incearca sa digere caderea lunii martie, dar o parte au vandut si s-au retras.

Pentru unii dintre ei, inceputul lui 2005 va ramane probabil o experienta nefericita si irepetabila. Dar nu numai investitorii romani au adus bani multi pe Bursa anul acesta. La boom-ul din primele doua luni au contribuit si intrarile de capital strain, care au facut ca media tranzactiilor zilnice sa nu se situeze pe crestere mai jos de 10 milioane de euro, in conditiile in care anul trecut rulajul mediu zilnic nu depasea 3 milioane de euro. Strainii au contribuit la cresterea preturilor din primele doua luni ale anului cu achizitii nete de actiuni de 29 de milioane de euro in ianuarie si 10 milioane de euro in februarie. In martie, investitorii straini s-au aratat mai circumspecti. Dar inevitabilul s-a produs: capitalizarea totala a Bursei de Valori Bucuresti a pierdut nu mai putin 5 miliarde de euro de la punctul de maxim de pe 23 februarie pana la minimele atinse saptamana trecuta. Pentru comparatie, suma este echivalenta cu Produsul Intern Brut al Romaniei pe o luna.  Unele dintre actiunile cotate, cum ar fi Petrom sau Rompetrol Rafinare (Petromidia) au trecut sub preturile de la inceputul anului, in timp ce altele, cum ar fi bancile sau SIF-urile, au rezistat ceva mai bine.

Petrom a coborat pana la 2.760 lei/actiune, dupa ce incepuse anul la 3.300 lei/actiune si atinsese luna trecuta un maxim de 5.300 lei/actiune. Petromidia s-a apropiat de 800 lei/actiune, fata de 940 lei/actiune la inceputul anului si fata de maximul istoric de 1.280 lei/actiune din ianuarie.

BRD a scazut pana la 39.200 lei/actiune, dar si-a revenit rapid pana la 50.000 lei/actiune, fata de un maxim de 60.500 lei/actiune atins luna trecuta si fata de 37.000 lei/actiune la inceputul anului.

Minimele atinse de SIF-uri saptamana trecuta continuau sa se situeze cu 20% peste preturile de la inceputul anului, iar la finalul saptamanii trecute se tranzactionau cu 35% peste preturile din ianuarie si februarie.  

In prima parte a anului, cele mai mari aprecieri de pe piata le-au inregistrat SIF-urile, care se numara printre favoritele investitorilor romani, dar sunt vizate mai putin de straini, pentru ca acestia nu pot detine decat pachete mici de actiuni. Foamea de actiuni de pe piata, reluarea discutiilor privind cresterea pragului de detinere si apropiatele alegeri pentru consiliile de administratie ale SIF-urilor au dus la o apreciere medie de 80% in doar doua luni. Preturile unora dintre actiuni au inregistrat chiar cresteri de 100%. Aici SIF Oltenia a depasit chiar si cele mai optimiste asteptari. De altfel, datele de referinta pentru adunarile generale - cele pana la care investitorii puteau cumpara actiuni pentru a vota conducerile SIF-urilor - au coincis cu punctul de maxim atins de actiunile acestora. Privind peste granita, se poate spune ca regresul Bursei de la Bucuresti a coincis cu evolutii similare pe majoritatea pietelor din regiune. Scaderile inregistrate de Petrom, BRD sau SIF au fost insa mult mai puternice fata de cele ale actiunilor tranzactionate la Praga sau la Budapesta. Dar si castigurile aduse de lunile ianuarie si februarie aici au fost mai mari decat cele ale actiunilor din regiune.

Scaderea pietelor din regiune a coincis si cu continuarea cresterii dobanzilor pe piata americana. Unii dintre investitorii internationali si-au mutat acolo, pe o piata mult mai putin riscanta, plasamentele.

Au fost astfel de retrageri de capital strain esentiale? Brokerii de pe piata romaneasca nu cred asta si spun ca nu au sesizat retrageri importante de capital strain in martie. Au observat doar ca fondurile straine de investitii au fost mult mai rezervate in a cumpara actiuni. De altfel, scaderea Bursei de la Bucuresti nu a coincis cu o depreciere importanta a monedei nationale, asa cum s-a intamplat pe celelalte piete.

"Scaderea a fost cauzata de un cumul de factori", spune Sorin Olaru, directorul general al societatii de brokeraj ING Securities. "Investitorii romani au inceput sa-si marcheze profiturile in urma informatiilor privind intentia de majorare a impozitului pe castigurile de capital", explica el. Cat despre investitorii straini, pentru ei a contat "tendinta de crestere a dobanzilor la dolar in conditiile aparitiei unor presiuni inflationiste in Statele Unite". In acest context, "investitorii straini au inceput sa-si reduca expunerile pe pietele de capital emergente si si-au indreptat atentia asupra Statelor Unite", crede Sorin Olaru. Analistii cred ca tocmai iesirea de pe piata a unor "hedge funds", fonduri de investitii cu o strategie agresiva de investitii, orientate mai ales catre operatiuni speculative, e cea care a declansat corectia din martie.

Ce i-a facut insa sa se retraga, orientandu-se in special catre piata americana? Analistii invoca pentru asta o recenta decizie a FED, banca centrala a Statelor Unite, care a majorat rata dobanzii de interventie la 2,75%, existand si perspectiva unor alte majorari. "Procesul de corectie se pare ca a fost initiat de cateva hedge funds care au decis sa isi marcheze profiturile", spune Daniel Palita, director asociat la societatea de brokeraj Alpha Finance. S-a declansat astfel "un proces de bulgare de zapada care a antrenat inevitabil si investitorii de retail. Pe scaderea inregistrata de Bursa, investitorii institutionali nu au fost totusi o prezenta activa pe piata. In general, investitorii mari au luat pozitii de asteptare in cautarea momentului optim de intrare in piata", mentioneaza Daniel Palita.

Acum, unii dintre brokerii de la Bursa stau cu un ochi la ecranele de tranzactionare si cu celalalt la stirile despre economia americana, a carei revenire la rate tot mai mari de crestere si la dobanzi FED superioare ar putea transforma SUA intr-un magnet pentru fondurile speculative care pana acum si-au plasat banii si in bursele din economiile emergente est-europene, inclusiv in cea romaneasca. Sorin Olaru de la ING Securities crede ca in continuare "comportamentul investitorilor straini pe piata va depinde foarte mult de evolutia dobanzilor la dolari si de intarirea dolarului comparativ cu alte valute". O crestere accelerata a dobanzilor la dolari pe piata din Statele Unite ii va face pe investitori sa nu mai acorde atentie actiunilor romanesti, "chiar daca titlurile de pe piata de capital de la noi ajung la preturi care sa le caracterizeze drept «ieftine»", crede el, adaugand ca, dupa corectia puternica a Bursei romanesti, multe dintre actiuni au ajuns la preturi apropiate de "valoarea lor corecta".

La scaderea pietei a contribuit, cum se intampla in astfel de situatii, si panica in care au intrat unii dintre investitorii mici care au vazut cum se topesc accelerat economiile lor. Era de asteptat sa se intample asa? "Tehnic vorbind", explica Daniel Palita de la Alpha Finance, scaderea din ultima luna a fost "o corectie normala la cresterea sustinuta a Bursei din ultimii patru ani si in special din 2004". In conditiile nervozitatii crescute a investitorilor, alimentata si de cresterea taxarii castigurilor din capital si dividende, "rapiditatea corectiei a capatat si accente de usoara panica, mai ales din partea investitorilor mici", spune Palita. Actiunile romanesti se tranzactioneaza la niveluri de evaluare inalte inca de anul trecut, iar "cresterea din primele doua luni ale acestui an a fost doar partial justificata de impactul favorabil al reducerii impozitului pe profit si al celui pe venit", adauga el.

Administratorii fondurilor straine de investitii care joaca pe Bursa au pareri impartite privind perspectivele de crestere in continuare a pietei. Unii au inceput sa vanda pentru ca actiunile li se par acum scumpe, altii continua sa cumpere, sperand la noi maxime. Acum doua luni, actiunile li se pareau ieftine multor investitori. Zicala "ce astazi ti se pare scump maine ti se va parea ieftin" s-a intors pe dos.

Sunt actiunile romanesti ieftine sau scumpe, daca ne raportam la celelalte piete din Europa Centrala sau de Est? Romania "nu este diferita" de pietele din regiune, crede Valdur Jaht, manager al companiei estoniene de administrare a investitiilor Trigon Capital care administreaza in Romania plasamente in actiuni in valoare de 15 milioane de euro. Insa Romania a inregistrat cele mai bune performante din regiune in ultimii ani si "din aceasta cauza cele mai multe dintre actiuni au ajuns mai scumpe fata de cele similare din alte tari din regiune", spune Jaht. "Chiar si dupa ultimele corectii preturile unora dintre actiuni sunt destul de mari", crede managerul Trigon Capital Jaht spune ca in ultimele doua luni fondurile mai mult au vandut decat au cumparat, dirijand o parte din banii investiti in Romania catre alte piete din regiune. Se vor intoarce insa banii aici? Probabil ca intr-o mica masura, opineaza Jaht: "Nu a mai ramas prea mult potential de crestere pe piata romaneasca si credem ca putem gasi alternative mai bune pe alte piete din regiune".

Opinia lui Jaht nu este insa impartasita de toti investitorii straini. Elvetienii de la fondul de investitii Hyposwiss Danube Tiger, de exemplu - care detine actiuni romanesti in valoare de peste 40 de milioane de euro -, cred ca piata romaneasca are in continuare potential de crestere. "Noi am cumparat cate putin in fiecare zi. Petrom, de exemplu, la 3.000 de lei ni se pare foarte atractiv", spune Karl Keller, senior portfolio manager la Hyposwiss. "Piata romaneasca a ajuns la un PER (n. red. - raportul dintre pret si profit) de 15 si randamente medii ale dividendelor de 3%", explica Keller, niveluri la care se tranzactioneaza si companiile de pe pietele dezvoltate din Vest. 

"Companiile  romanesti au insa mai mult loc de dezvoltare decat cele din Germania sau Franta si de aceea credem ca actiunile sunt inca ieftine, mai ales ca economia creste, dobanzile scad, iar aderarea la Uniunea Europeana este in continuare posibila", adauga Karl Keller.

Una dintre cele mai bune "unitati de masura" a riscului pe care investitorii si-l asuma este dat de fluctuatiile valorii investitiilor. Iar fluctuatiile actiunilor din ianuarie-martie sunt cele mai puternice inregistrate pe Bursa romaneasca in ultimii ani, cu cresteri sau scaderi frecvente de 10% de la o zi la alta. Asta arata, spun analistii, ca investitiile in actiuni sunt acum mult mai riscante decat anul trecut, de exemplu, cand brokerii se plangeau ca au avut o zi obositoare daca indicii fluctuau cu mai mult de 2-3%.

"Volatilitate mai mare pe piata inseamna teoretic un grad mai ridicat de risc. Asta cred ca se datoreaza faptului ca multe dintre actiunile de pe piata au ajuns foarte aproape de pragul de sus, de la care puteau fi considerate ca fiind supraevaluate", spune Iulian Panait, presedintele societatii de consultanta privind piata de capital KTD Invest. De vina pentru fluctuatiile mari ar putea fi nivelul crescut de incertitudine de pe piata, dat fie de negocierile cu Fondul Monetar International, fie de semnele de intrebare in privinta semnarii tratatului de aderare la Uniunea Europeana, fie de modul si de data de la care ar urma sa se aplice impozitul majorat pe castigurile din actiuni, fie de evolutia viitoare a cursului valutar si a dobanzilor, care afecteaza rezultatele financiare ale tuturor companiilor cotate.

Saptamana trecuta, Comisia externa a Parlamentului European a aprobat aderarea Romaniei si Bulgariei la Uniunea Europeana - nu s-a inregistrat insa vreun un efect vizibil in piata. La Bursa s-au facut insa auzite multe opinii potrivit carora fluctuatiile din ultimele luni au fost cauzate de incertitudinile privind votul final asupra aderarii Romaniei la Uniunea Europeana, care va avea loc pe 13 aprilie in Parlamentul European. Dar la rezultatele financiare ale companiilor se uita cineva? Cam toate companiile de pe Bursa au crescut si au scazut cam la fel, fie ca aveau rezultate mai bune sau mai slabe, investitorii continuand sa se uite atunci cand cumpara la ce a crescut mai putin si cand vand la ce a scazut mai putin. Petromidia, de exemplu, a anuntat pentru primele doua luni ale acestui an un profit aproape dublu fata de intreg anul 2004, peste asteptarile analistilor. Dar actiunile Petromidia au scazut si ele la fel de puternic ca si altele - asta pentru ca intreaga piata a scazut. Pe de alta parte, nici acuzatiile aduse lui Dinu Patriciu, principalul actionar de la Petromidia, nu sunt in masura sa-i linisteasca pe investitori. "La noi nu conteaza ce cumperi pentru ca daca piata creste, cresc toate actiunile, iar daca piata scade, scad toate actiunile", spune Iulian Panait de la KTD Invest. Din aceasta cauza s-a ajuns aici  "la diferente foarte mari intre companii in privinta raportului dintre pretul de pe piata si rezultatele financiare", crede el.

Primul trimestru a fost, spun brokerii, puternic influentat de intrarile sau iesirile bruste de bani din piata, insa e de asteptat ca urmatoarele luni sa aduca o evolutie mai echilibrata o data cu listarile unor noi companii pe piata. 

"Evolutia Bursei pana la finalul anului va depinde de listarile care se vor realiza in acest an. Daca se va reusi listarea companiilor mari de stat, despre care se vorbeste ca urmeaza sa vina pe Bursa in acest an, piata o sa fie mult mai echilibrata, nu se va mai inregistra volatilitatea ridicata din primul trimestru", spune Sorin Olaru de la ING. 

Pe de alta parte, oferte publice de amploare la preturi considerate mici de investitori ar putea sa ii determine pe unii dintre jucatori sa vanda actiunile deja listate pentru a participa la ofertele publice, ceea ce ar putea afecta negativ preturile actiunilor. "Piata romaneasca de capital este in continuare dominata de investitorii romani, in principal de retail, a caror presiune de cumparare a scazut sensibil in ultima luna. Interesul investitorilor mari ramane in continuare ridicat si probabil ca se va manifesta mai pregnant dupa calmarea pietei. Un rol important il vor avea si ofertele publice initiale anuntate pentru acest an, a caror dimensiune si evaluare pot afecta sensibil echilibrul existent pe piata", crede Daniel Palita de la Alpha Finance.

Ce ne poate aduce sfarsitul de an? O crestere, dar una moderata. Desi investitiile pe Bursa par din ce in ce mai riscante, brokerii sunt increzatori ca pe termen mediu si lung piata va aduce randamente mai mari decat plasamentele cu venit fix. "Desi este foarte greu de prognozat, eu cred ca piata va oferi o rentabilitate superioara nivelului de 30%", spune Adrian Zoicas-Ienciu, analist la SSIF Broker. Prognoza sa se sprijina si pe faptul ca nivelul dobanzilor la depozitele bancare se invarte in jurul nivelului de 10%. "Consideram ca o crestere in termeni nominali de aproximativ 20% a pietei va permite si o reasezare graduala a valorii de piata a companiilor listate la nivele mai rezonabile de evaluare", crede Daniel Palita, de la Alpha Finance.

Lectia administrata anul acesta investitorilor e clara. Cei care au intrat pe piata in ultimele luni va trebui sa se obisnuiasca cu ideea ca la Bursa, pe termen scurt, se poate si pierde - e normal ca piata sa mai inregistreze si scaderi, iar cele din ultima perioada sunt "o corectie negativa", dupa cum spune directorul general al Bursei de Valori Bucuresti, Stere Farmache, care nu crede ca ceea ce s-a intamplat in martie "descurajeaza investitorii care au intrat in piata". 

Farmache spune ca e important "ca numarul de investitori de la Bursa este in crestere" si ca, in ciuda scaderilor din martie, Bursa continua sa ramana "o alternativa viabila de plasare a economiilor, mai ales ca nivelul randamentelor la celelalte forme de plasament e in scadere". O declaratie optimista, asadar. Ramane insa de vazut cati dintre cei care au inghitit pastila amara a scaderilor din martie vor intelege ca medicatia administrata cu forta le-ar putea insanatosi investitia.