Este lipsă de gaze, de cipuri, de piese de calitate pentru biciclete. Mâncarea se scumpeşte, iar pandemia loveşte din nou. Până şi ziarele încep să ducă lipsă de hârtie. Lumea trece printr-o criză multiplă fără precedent pe timp de pace şi pare că are în faţă şi altele, cum ar fi încălzirea globală, asupra căreia nu va avea niciun control. Însă într-o economie globală al cărei combustibil este capitalul nimic nu pare mai înspăimântător ca o criză financiară. Deci, când vom avea încă una şi cât de distructivă va fi?

Pentru CEO-ul de la JPMorgan, Jamie Dimon, lucrurile sunt de obicei clare. Când a fost cândva rugat de o fiică de-a sa să definească o criză financiară, el a răspuns că „este ceva care se întâmplă la fiecare cinci până la şapte ani”, scrie Bloomberg. Având în vedere că economia mondială nu şi-a revenit complet din recesiunea cauzată de pandemia de coronavirus şi chiar şi că unele dintre rănile lăsate de colapsul financiar din 2008 încă nu s-au vindecat complet, un astfel de interval de timp scurt te face să te gândeşti la următoarea criză. Când şi de unde va veni ea? Rob Subbaraman, de la Nomura, cu astfel de predicţii se ocupă.

El îşi aminteşte de regretatul academician Rudi Dornbusch, care a observat că „o criză durează mult mai mult decât crezi şi se produce mai rapid decât ai fi crezut”. Pentru a-şi ajuta clienţii, Subbaraman şi-a actualizat modelul de avertizare din timp, numit, cum altfel Cassandra – prinţesa din Troia blestemată de zeul Apollo ca profeţiile sale, deşi corecte, să nu fie crezute de nimeni. Argumentul său este că ratele de dobândă scăzute şi achiziţiile masive de active de către băncile centrale riscă să lase lumea vulnerabilă la bule de active umflate de datorii care la un moment dat vor face implozie, poate chiar brusc. Componentele modelului includ indicatori ai creditului şi datoriei private restante, precum şi ai preţurilor proprietăţilor şi acţiunilor, printre altele. Algoritmul a indicat corect două treimi din ultimele 53 de crize din 40 de economii începâd cu anii 1990.

Şi de unde va veni următoarea criză? Subbaraman apreciază că în prezent şase economii par vulnerabile în următorii trei ani, cea a SUA fiind cea mai expusă riscului. Japonia, Germania, Taiwan, Suedia şi Olanda sunt, de asemenea, îngrijorătoare. Cu rezultatele probabil influenţate de mediul actual inundat de bani ieftini, economistul a aplicat teste de stres pentru un şoc venit de la ratele de dobândă. Dacă s-ar întâmpla acest lucru, ţările aflate în pericol rămân aceleaşi, însă printre ele îşi fac loc şi Franţa, Ungaria, România, Noua Zeelandă şi Portugalia. Ţinând pasul cu vremurile, Nomura a introdus şi ameninţarea unui şoc al schimbărilor climatice asupra stabilităţii financiare. Luând în considerare acest lucru, ţările nordice par bine aşezate, însă 13 economii de piaţă emergente sunt vulnerabile. Pentru Willem H. Buiter, fost economist şef la Citigroup între 2010 şi 2018 şi acum profesor de economie internaţională la Universitatea Columbia, lucrurile sunt şi mai clare.

În Germania se tot lungeşte lista companiilor şi a instituţiilor financiare care se lovesc de probleme, deşi aceste probleme ar fi trebuit identificate acum mult, mult timp de autorităţile de supraveghere de acolo. Iar nimeni din lumea occidentală nu poate şti ce se întâmplă cu adevărat în China.

El avertizează într-o analiză publicată de Project Syndicate că băncile centrale trebuie să se pună în gardă deoarece bursele de acţiuni globale şi pieţele imobiliare sunt supraevaluate, în timp ce efectul de levier este aproape de niveluri record pentru gospodării, corporaţii, bănci şi guverne. Adică toată lumea a crescut şi a prosperat pe bani care nu există. De la începutul anului 2020, băncile centrale din economiile avansate a trebuit să aleagă între urmărirea stabilităţii financiare, inflaţia scăzută (de obicei 2%) sau activitatea economică reală, explică Buiter. Fără excepţie, acestea au optat pentru stabilitatea financiară, urmând activitatea economică reală, cu inflaţia pe ultimul loc. Drept urmare, singura bancă centrală cu economie avansată care a majorat ratele de dobândă de politică monetară de la începutul pandemiei de COVID-19 a fost Norges Bank, Banca Norvegiei, care şi-a ridicat referinţa de politică de la zero la 0,25% pe 24 septembrie. Instituţia a sugerat că o creştere suplimentară a dobânzilor este posibilă în decembrie şi că rata politicii sale ar putea ajunge la 1,7% spre sfârşitul anului 2024, însă acest lucru reprezintă o dovadă şi mai puternică a reticenţei extreme a factorilor de decizie de politică monetară de a implementa tipul de creştere a ratei care este necesar pentru a atinge ţinta de inflaţie de 2% în mod constant. În prezent, evaluările risc-activ sunt complet detaşate de realitate, avertizează profesorul. Reticenţa copleşitoare a băncilor centrale de a urma politici de dobândă şi de bilanţ compatibile cu obiectivele lor de inflaţie nu ar trebui să fie o surpriză. În anii de la începutul Marii Moderaţii la mijlocul deceniului 1980 şi criza financiară din 2007-08, băncile centralecu economie avansată nu au reuşit să acorde suficientă greutate stabilităţii financiare. Rezultatul a fost un dezastru financiar şi o recesiune ciclică severă.

Confirmând logica „muşcată o dată, de două ori mai timid”, băncile centrale au răspuns pandemiei de COVID-19 prin aplicarea unor politici agresive fără precedent pentru a asigura stabilitatea financiară. Dar, de asemenea, au depăşit cu mult ceea ce era necesar, eliminând toate frânele politicii monetare pentru a sprijini activitatea economică reală. Băncile centrale, justificat, au acordat prioritate stabilităţii financiare în detrimentul stabilităţii preţurilor, considerând că stabilitatea financiară în sine este o condiţie prealabilă pentru stabilitatea durabilă a preţurilor (şi pentru celelalte ţinte ale unor bănci centrale, cum ar fi ocuparea deplină a forţei de muncă). Costul economic şi social al unei crize financiare, în special având în vedere un efect de levier privat şi public la fel de mare ca în prezent, ar face să pară mai mic costul depăşirii persistente a ţintei de inflaţie. Evident, ratele inflaţiei foarte mari trebuie evitate, deoarece şi ele pot deveni o sursă de instabilitate financiară; dar dacă pentru prevenirea unei calamităţi financiare este nevoie de câţiva ani de inflaţie ridicată de o singură cifră, preţul merită. Este de aşteptat, şi de sperat, ca băncile centrale – şi nu în ultimul rând, cea mai influentă dintre toate, Rezerva Federală americană – să fie gata să răspundă în mod adecvat dacă guvernul federal american îşi depăşeşte „plafonul datoriilor”. Un studiu recent realizat de Mark Zandi de la Moody’s Analytics concluzionează că o neplată (default) a datoriei suverane a SUA ar putea distruge până la 6 milioane de locuri de muncă în SUA şi până la 15.000 de miliarde de dolari din averile private. Această estimare pare optimistă, spune profesorul. În cazul în care defaultul suveran al SUA ar fi prelungit, costurile ar fi probabil mult mai mari. În orice caz, un default suveran al SUA ar avea un impact global şi devastator, afectând atât economiile avansate, cât şi pieţele emergente şi în curs de dezvoltare.

Multe ţări sunt creditori ai Americii, iar dolarul american rămâne moneda de rezervă a lumii. Chiar şi fără o rană autoprovocată, cum ar fi un eşec al Congresului SUA de a ridica sau suspenda plafonul datoriilor – o dezbatere care se reia deja ciclic după marea criză, fragilitatea financiară este omniprezentă în zilele noastre. Datoriile gospodăriilor, ale companiilor, ale băncilor şi guvernamentale au crescut până la niveluri record în acest secol, făcând toate cele patru sectoare mai vulnerabile la şocurile financiare. Băncile centrale sunt singurii actori economici capabili să facă faţă crizei de finanţare şi de lichiditate pe pieţe care fac acum parte din noua normalitate. Nu există suficientă rezistenţă în bilanţurile din afara băncii centrale pentru a aborda o vânzare în panică a activelor aflate în dificultate sau retragerea capitalului de la băncile comerciale sau de la alte instituţii financiare importante din punct de vedere sistemic care deţin pasive lichide şi active nelichide. Acest lucru este la fel de adevărat pentru China ca pentru SUA, zona euro, Japonia şi Marea Britanie.

Bula imobiliară a Chinei – şi datoriile gospodăriilor ancorate de aceasta – este probabil să facă implozie mai devreme sau mai târziu. Dezvoltatorul imobiliar periculos, Evergrande, ar putea fi catalizatorul. Dar chiar dacă autorităţile chineze vor reuşi să prevină o criză financiară deplină, o criză economică profundă şi persistentă ar fi inevitabilă. Dacă la aceasta este adăugată o scădere semnificativă a ratei de creştere potenţială a Chinei (din cauza demografiei şi a politicilor ostile afacerilor), economia mondială îşi va pierde unul dintre motoarele sale. În economiile avansate (şi pe multe pieţe emergente), activele de risc, în special acţiunile şi activele imobiliare, par a fi supraevaluate material, în ciuda recentelor corecţii minore. Singura modalitate de a evita această concluzie este să credem că ratele reale ale dobânzii pe termen lung (care sunt negative în multe cazuri) sunt la sau aproape de valorile lor fundamentale. Este probabil ca atât ratele de dobândă sigure reale pe termen lung, cât şi primele de risc asociate, să fie coborâte artificial de credinţe distorsionate şi, respectiv, de bule de durată. Dacă da, evaluările risc-activ de astăzi sunt complet desprinse de realitate. Ori de câte ori se materializează inevitabilele corecţii ale preţurilor, băncile centrale, autorităţile de supraveghere şi autorităţile de reglementare vor trebui să colaboreze îndeaproape cu ministerele de finanţe pentru a limita daunele din economia reală. Va fi necesară o reducere semnificativă a efectului de îndatorare de către toate cele patru sectoare (gospodării, întreprinderi nefinanciare, instituţii financiare şi guverne) pentru a reduce vulnerabilitatea financiară şi pentru a spori rezilienţa.

Restructurarea ordonată a datoriilor, inclusiv restructurarea datoriilor suverane ale mai multor ţări în curs de dezvoltare extrem de vulnerabile, va trebui să facă parte din restabilirea la termen a durabilităţii financiare. Băncile centrale, acţionând din rolul de creditori de ultimă instanţă (lenders of last resort - LLR) şi decidenţi de piaţă de ultimă instanţă (market makers of last resort – MMLR), vor fi din nou elementele cheie în ceea ce este sigur o secvenţă haotică de evenimente. Contribuţiile lor la stabilitatea financiară globală nu au fost niciodată mai importante. Obiectivele de inflaţie şi de ocupare deplină a forţei de muncă pot aştepta, dar stabilitatea financiară nu. Deoarece operaţiunile LLR şi MMLR se desfăşoară în zona crepusculară dintre nelichiditate şi insolvenţă, aceste activităţi ale băncilor centrale au caracteristici cvasifiscale accentuate. Astfel, criza care pândeşte după colţ va diminua inevitabil independenţa băncii centrale, concluzionează Buiter. Ca un avertisment pentru toată lumea, orice predicţie despre vreo viitoare criză trebuie privită cu prudenţă dacă vine de la cineva care are interesul de a mişca pieţele într-un sens sau altul. Pe de altă parte, cei care nu împărtăşesc asigurările date de băncile centrale sunt îndreptăţiţi să o facă având în vedere că până şi Banca Centrală Europeană şi-a dat cu stângul în dreptul sau se poate cu uşurinţă spune că a căzut în nas, când a majorat dobânzile atunci când pentru alţii, cum ar fi Fed, era evident că vine o mare criză financiară. Acum, BCE, şi altele, îşi menţin asigurările că inflaţia este trecătoare, deşi preţurile cresc peste aşteptările oricui. Apoi, în Germania se tot lungeşte lista companiilor şi a instituţiilor financiare care se lovesc de probleme, deşi aceste probleme ar fi trebuit identificate acum mult, mult timp de autorităţile de supraveghere de acolo. Iar nimeni din lumea occidentală nu poate şti ce se întâmplă cu adevărat în China.