Dar daca introducerea euro nu aduce decat inflatie, scaderea puterii de cumparare si stirbirea suveranitatii nationale? Ar trebui sa convocam un referendum pentru adoptarea euro, cel mai probabil in 2010, a declarat saptamana trecuta presedintele Poloniei, Lech Kaczynski. Anul 2010 coincide cu sfarsitul mandatului pentru Kaczynski si guvernarea sa conservatoare, dar si cu momentul cand Polonia ar trebui sa fie pregatita pentru aderarea la euro.

Din 2005, de cand au venit la putere, conservatorii condusi de fratii Kaczynski (actualul presedinte si actualul premier) n-au incetat sa le faca probleme partenerilor din UE, fie cu promisiuni de nationalizare a marilor companii preluate de straini, fie cu amenintari pentru independenta bancii centrale. Nici cu adoptarea euro ("un experiment", in opinia presedintelui) n-a fost mai simplu, avand in vedere ca pana anul trecut, calendarul de pregatire a Poloniei pentru intrarea in zona euro parea sa se incheie prin 2009 cel mai tarziu. Acum, declaratiile liderului polonez consolideaza o temere care plutea in aer de cateva luni in cercurile de la Bruxelles, aceea ca tarile din Est acceptate in 2004 in UE nu vor ori nu sunt in stare sa se apropie de zona euro. Or, convingerea oficialilor de la Bruxelles e ca numai adoptarea monedei unice va pecetlui integrarea acestor tari in UE, atata vreme cat conditiile stricte cerute pentru intrarea in uniunea monetara europeana sunt cea mai buna garantie de disciplinare a economiilor din Est.

La ora actuala, numai Slovenia (care o sa adopte euro la anul) indeplineste criteriile de deficit fiscal, datorie publica si inflatie, in timp ce restul "noii Europe" tinde mai curand sa se departeze de momentul trecerii la moneda unica. Analistii constata ca perioada de crestere economica impresionanta din cele zece tari noi membre ale UE a parut sa se cam incheie odata cu momentul aderarii din 2004, iar economiile care cresc inca o fac sacrificand stabilitatea macro. Ungaria e cel mai bun exemplu in acest sens, nu numai din cauza deficitului bugetar de peste 10% din PIB, atras de o larghete fiscala nefireasca pentru o tara care se pregateste sa adopte euro, dar si din cauza umflarii riscante a preturilor pe o piata imobiliara sustinuta de cumparari pe baza de credite in valuta. Polonia va avea si ea in curand probleme cu deficitul bugetar, apreciaza Financial Times, din cauza politicilor populiste ale guvernului, cu Cehia inca nu se stie ce se va intampla dupa actuala criza guvernamentala, iar Lituaniei tocmai i-a fost respinsa cererea de aderare la euro in 2007, fiindca inflatia de acolo ramane inca peste pragul admis pentru zona euro.

Financial Times sustine ca aceste tari ar fi trebuit sa-si defineasca politicile economice de la bun inceput in functie de obiectivul trecerii la euro, iar aceasta le-ar fi ajutat sa nu ajunga in situatia incerta de acum. In speta, noile membre ale UE ar fi trebuit sa urmeze exemplul Italiei si al Spaniei in anii ‘90, care au facut din adoptarea euro obiectivul central, ceea ce le-a impins sa faca reforme pe care altfel probabil le-ar fi evitat.

Astfel de observatii apar intr-un context de crestere a neincrederii investitorilor fata de toate pietele in curs de dezvoltare, nu numai fata de cele din Europa de Est. In prima jumatate a acestui an, dupa o perioada de calm relativ, volatilitatea pe pietele in curs de dezvoltare a crescut brusc - mai intai in februarie-martie la bursele din Orientul Mijlociu, apoi au intrat sub presiune monedele nationale din Islanda si Noua Zeelanda, tari cu deficite externe destul de mari in ultimii ani. Mai apoi, in luna mai, cresterea dobanzilor pe principalele piete dezvoltate, din cauza temerilor ca scumpirea petrolului ar stimula prea rapid inflatia in aceste economii, i-a scos pe investitorii speculativi aproape de pe toate pietele in curs de dezvoltare, din Turcia si Ungaria pana in Columbia sau Africa de Sud. Cele mai abrupte corectii (in traducere, prabusiri ale pretului actiunilor sau ale monedelor nationale) s-au intamplat acolo unde investitorii au avut expuneri mari si unde activele s-au scumpit cel mai mult pe parcursul lui 2005.

Una peste alta, la nivelul fondurilor de investitii pentru pietele in curs de dezvoltare, scurgerea de capital a fost de 15,8 miliarde de dolari numai intre jumatatea lui mai si sfarsitul lui iunie, raportat la un aflux de capital de peste 50 de miliarde de dolari intre inceputul lui 2005 si jumatatea lunii mai 2006. Dupa o scurta perioada de liniste datorata varfului de sezon de vacanta, turbulentele au reinceput, de data aceasta alimentate de evenimente concrete de pe pietele in curs de dezvoltare, evenimente care s-a nimerit sa se intample aproape in acelasi timp. E vorba de revoltele de strada din Ungaria, perspectiva unor crize de guvern la Budapesta si Praga, declaratiile belicoase ale fratilor Kaczynski la adresa ortodoxiei economice a UE, apropierea unor alegeri decisive pentru viitorul economic al Braziliei (una din cele patru piete in curs de dezvoltare "fetis", alaturi de China, India si Rusia), lovitura de stat din Thailanda si anuntul guvernului din Ecuador ca e posibil sa solicite o restructurare a datoriei externe, pentru ca statul e incapabil s-o plateasca. La anul ajung la scadenta obligatiuni externe in dolari ale Ecuadorului in valoare de 1 miliard de dolari, dintr-un total al datoriei externe de 11 miliarde de dolari.

Asa s-a ajuns ca investitorii sa asocieze acum situatia generica de pe pietele in curs de dezvoltare cu ceea ce se intampla in a doua jumatate a deceniului trecut in Asia de Sud-Est, in America Latina si in Rusia. In ultima saptamana a lui septembrie, dupa violentele de strada din Budapesta, anuntul Ecuadorului si lovitura de stat din Thailanda, indicele Dow Jones CDX Emerging Markets, care masoara perceptia in privinta solvabilitatii a 40 de tari in curs de dezvoltare, de la Brazilia la Turcia, a scazut cu 1,8% - cea mai mare scadere pe parcursul unui singure saptamani, din martie incoace. "Au fost o serie de stiri proaste intr-un timp scurt. Odata ce se intra intr-un climat de aversiune fata de risc, investitorii vand tot ce pot sa vanda", spune Kaushik Rudra, analist la banca de investitii Lehman Brothers din Londra.

Si intr-adevar, investitorii au vandut tot ce au putut; retragerile de capital de pe piata ungureasca au continuat, dupa ce in vara iesisera deja 2,5 miliarde de euro, iar tendinta de a parasi monedele, actiunile si obligatiunile din categoria "emerging markets" s-a manifestat, ca de obicei, nediferentiat: daca in primavara tusea Rezerva Federala a SUA si racea Turcia, acum a tusit Thailanda si a racit Polonia. Cu alte cuvinte, e foarte posibil ca declaratiile mai ciudate ale unui Kaczynski sa nu fi atras atentia atat de intens analistilor si investitorilor daca ele n-ar fi fost precedate de evenimente nefavorabile pe alte piete in curs de dezvoltare, nici macar neaparat din aceeasi zona geografica.

Cu atat mai mult deci functioneaza vecinatatea ca factor de risc. "Politicile din regiune se indreapta intr-o directie eronata, iar in perspectiva unei restrangeri in continuare a conditiilor in materie de lichiditati, Europa Centrala se profileaza in fata investitorilor ca o regiune care se comporta mai curand gresit decat corect", afirma Lars Christensen, ana-list la Danske Bank din Copenhaga. Institutia a lansat de curand un raport extrem de critic la adresa situatiei de pe pietele din Europa Centrala si de Est, sugerand investitorilor sa-si reduca in mod semnificativ expunerile pe aceste piete, in special in Polonia, Ungaria, Slovacia si Romania, care "par cu deosebire fragile", precum si sa-si mai reduca din expunerea pe pietele foarte volatile, ca Turcia si cele din America Latina.

Iar ca tabloul sa fie complet, exista analisti care incep sa sustina ca nici cele patru piete principale in curs de dezvoltare - Brazilia, Rusia, India si China (BRIC) - nu mai sunt ce-au fost sau, mai exact, ca asocierea lor se dovedeste o abstractie fara legatura cu realitatea. Ar fi vorba de faptul ca diferentele, inclusiv conjuncturale, dintre aceste tari fac imposibila considerarea lor in continuare ca o categorie aparte printre tarile in curs de dezvoltare. Pe de o parte, daca economia globala incepe sa-si reduca usor din turatie, in virtutea epocii de ciclu economic pe care o traverseaza, Rusia si Brazilia ar avea de pierdut, in primul rand, ca furnizori de materii prime, in timp ce India si China, recipiente de materii prime, n-ar fi decat avantajate, dupa ce atata vreme analistii s-au temut de o supraincalzire a economiilor lor, in  special in China.

Pe de alta parte sunt factorii conjuncturali: alegerile din Brazilia l-ar putea readuce la conducerea tarii pe populistul presedinte Ignacio Lula da Silva, ceea ce nu slujeste deloc sa-i atraga pe investitori, iar recentele asasinate de bancheri din Rusia si excluderea investitorilor straini de la o serie de proiecte energetice au trezit din nou vechile temeri fata de riscurile la care se expun strainii care vin sa-si plaseze banii pe piata ruseasca. In schimb, India si China cresc deocamdata in continuare in preferintele investitorilor: in saptamana incheiata la 27 septembrie, de pilda, fondurile de investitii specializate pe actiuni din aceste piete au avut intrari de capital de 377 de milioane de dolari, in timp ce pe ansamblul BRIC a fost o a treia saptamana consecutiva de iesiri nete de fonduri. In cazul Indiei si Chinei, dimensiunea pietelor a fost decisiva, intrucat n-a avut cum sa apara vreun efect de contagiune din partea, sa zicem, a evenimentelor din Thailanda.

In cazul unor piete infinit mai mici insa, cum sunt cele din "Europa emergenta", peisajul de ansamblu si efectul de contagiune conteaza intotdeauna mai mult decat nuantele. E adevarat insa ca sensul acestor nuante depinde de cine le interpreteaza. Toate analizele, de la cea a FMI la cea a Danske Bank, vorbesc in cazul Romaniei, de pilda, de deficitul de cont curent ca principala amenintare pentru echilibrul macro si deci ca principal semnal de alarma pentru investitorii tematori de o criza. FMI recunoaste insa ca deficitul de cont curent este consecinta unei cresteri economice rapide, necesara pentru o tara in plin efort de recuperare a decalajului fata de UE si sustinuta de investitii straine importante. Viceguvernatorul BNR, Cristian Popa, accentua si el recent ca deficitul de cont curent (estimat de banca centrala acum la 9-10% din PIB, dar nu peste 10%, asa cum il vede FMI) este sustenabil, fiindca e acoperit in proportie de 80% de investitii straine directe si echilibrat de perspective macro favorabile.

Prin urmare, desi nu exclude o influenta in cursul leului de pe urma celorlalte monede din regiune, Popa nu vede posibila o depreciere abrupta a leului. "Am vazut deprecieri acolo unde investitorii au considerat ca deficitele externe sunt nesustenabile", era sugestia viceguvernatorului. Esential este insa, inca o data, ca si investitorii sa perceapa ca atare situatia, avand in vedere ca totusi, pe ansamblul regiunii, Romania are cel mai inalt deficit de cont curent, iar analistii mai prudenti tind sa vada mai curand un pericol de supraincalzire a economiei decat avantajul ca economia a crescut rapid, in conditii de inflatie tinuta sub control si de deficit fiscal inca relativ redus. Sau sa fie atenti in primul rand la avertismentul FMI ori al agentiilor de rating, care vad in lasarea unui deficit bugetar mai mare (e vorba de 2,5% din PIB in 2006 si 2007) o premisa sigura a cresterii inflatiei.

In acelasi timp, indiferent de temerile investitorilor si de ce anume aleg ei sa vada din tabloul economic al fiecareia din pietele unde au plasamente, prezumatul pericol al unei crize financiare de ansamblu trebuie privit intr-un context concret, pe care comentatorii care prevad exoduri de capital si prabusiri de monede il ignora. Ultimul raport al FMI despre perspectivele economiei mondiale remarca faptul ca resursele de capital privat speculativ, adica acelea care in cazul perceptiei de risc pleaca primele, sunt la ora actuala doar o mica parte din totalul influxurilor de capital catre tarile in curs de dezvoltare. Chiar in 2005, cand aceste plasamente au atins un maxim pentru ultimele doua decenii, de 15% din totalul influxurilor de capital, volumul lor ramane de mai bine de sapte ori mai redus decat cel al investitiilor straine directe. Expertii FMI afirma deci, reducand la absurd demonstratia, ca o iesire masiva a celorlalte capitaluri decat cele speculative ar fi mult mai nociva pentru pietele respective decat plecarea "banilor fierbinti". Or, evenimentele negative din acest an cu impact asupra comportamentului investitorilor s-au reflectat prea putin in evolutia celorlalte capitaluri, ceea ce indeparteaza spectrul unei crize.

Nuanta introdusa in discutie de FMI e in alta parte, anume la acea parte din influxurile de capital constituita de cresterea datoriilor private contractate de aceste piete in strainatate. Cresterea indatorarii private in strainatate, in detrimentul celei publice, se manifesta din 2003 incoace in special sub forma creditelor oferite de bancile din economiile dezvoltate catre pietele din Europa Centrala si de Est, apoi din Asia Centrala si intr-o mai mica masura Asia de Est (in principal China). FMI noteaza ca in "Europa emergenta", indatorarea privata in strainatate a inceput chiar sa ia locul investitiilor straine directe ca sursa de baza pentru finantarea cresterii economice. Iar aceasta apropie, intr-adevar, conditiile de acum din Europa Centrala si de Est de cele ale crizei asiatice din 1997, atata vreme cat atunci punctul de plecare a fost excesul de indatorare privata.

Totusi, lucrurile se opresc aici cu comparatia. China si Rusia, unde a intrat cea mai mare cantitate de credite private in ultimii ani, au investitii solide in strainatate, rezerve valutare abundente si un nivel general redus al datoriei externe; la randul lor, central-europenii se bucura acum de prezenta unor grupuri bancare straine puternice pe piata si de perspectiva aderarii la zona euro, care presupune reglaje macro suficient de fin executate incat sa-i linisteasca pe investitori. Cu aceasta ne intoarcem insa la inceputul articolului de fata, respectiv la lipsa de interes a tarilor din zona pentru adoptarea monedei unice si pentru a se conforma la conditiile pregatitoare impuse de UE. Cerc vicios? Vom vedea. Deocamdata, singura certitudine e ca Slovenia o sa adopte euro la anul. Si despre ea nu vorbeste nici o analiza care recomanda investitorilor sa plece de pe pietele din Est.