Romania o s-ajunga o piata de desfacere. O spuneau in anii ‘90 cei ce se temeau de intrarea capitalului si a marfurilor straine, dar si cei care isi deschideau mici afaceri in comert si servicii, intuind aici un viitor mai rentabil decat in industrie ori agricultura. Sau, in orice caz, o zona mai dinamica si mai elastica decat restul economiei. Pentru ca asa si este, in orice economie din lume. La noi, comertul, cel putin, a atras probabil cele mai spectaculoase investitii ale tranzitiei: mall-urile si hipermarketurile au inlocuit treptat buticurile de tabla, iar de la jumatatea anilor ‘90 incoace, pe piata au intrat investitorii straini care si-au construit aici magazine - Metro, Cora, Carrefour, Selgros, Real, Auchan. Numai ca retailul nu inseamna doar comert cu bunuri de larg consum. Mari nume ale retailului occidental specializat - Dixons si Media Markt, de electronice, sau Humanic, de incaltaminte - sunt deja prezente pe pietele Europei Centrale. Nu insa si in Romania, unde afacerile de retail specializat au fost nevoite sa se dezvolte cu capital autohton. E vorba de actualele lanturi de magazine de electronice, electrocasnice, IT&C, dar si de farmacii, retele cu produse de incaltaminte si imbracaminte, birouri de servicii financiare. In alte cazuri, businessul autohton a crescut simultan cu cel strain, cum s-a intamplat cu retelele de benzinarii sau cele bancare.

Incet-incet, segmentele de piata ignorate initial de investitorii strategici au ajuns suficient de mari pentru a fi tentante si pentru ei. "Marii retaileri europeni asteapta sa intram in UE. Dar vor veni cu siguranta. In Ungaria sunt prezenti deja toti", comenteaza Gratian Ivan, director comercial al lantului Leonardo, de magazine de incaltaminte. Totusi, el crede ca multinationalele "vor fi fortate sa astepte, pentru ca firmele locale nu vor dori sa vanda imediat". Sau vor cere preturi pe care e posibil ca strainii sa nu fie dispusi sa le plateasca. Cert e ca pentru companiile straine, costul intrarii pe piata va creste, pentru ca vor gasi in Romania firme - potentiale tinte de achizitii - suficient de puternice pentru a reprezenta o concurenta serioasa. Cea mai logica solutie ar fi deci achizitionarea firmelor care au o cota de piata buna. In acest caz, evaluarea lor si negocierea pretului vor avea nevoie de o rafinare a criteriilor, pentru ca investitorul nu se va uita numai la eficienta afacerii, la cifra de afaceri si profit adica, ci va cumpara o cota de piata. La fel de importante ca si cota de piata sunt amplasamentele bune - cu conditia insa ca ele sa fie si valorificate. "Se spune ca retailul este «location, location, location», dar as spune ca locatiile bune sau foarte bune trebuie sa se reflecte totusi in anumite rezultate financiare, prezente sau previzionate", comenteaza Valentin Stefan, senior consultant la Roland Berger. "Este la fel de adevarat ca spatiul de retail este o resursa limitata si deschiderea de unitati noi poate fi mai costisitoare decat preluarea unui lant deja existent", nuanteaza Stefan.  Pana sa se aseze la masa discutiilor cu potentialii cumparatori, retailerii romani se comporta ei insisi ca niste investitori si isi marcheaza teritoriile, prin achizitii succesive. Asta se intampla in cazul marilor lanturi de farmacii (Sensiblu, Help Net) sau al retelelor de benzinarii (Rompetrol). Si chiar fara astfel de cazuri, tranzactiile pe piata de retail nu lipsesc. Tranzactii se petrec deci si tot mai multe sunt asteptate in viitorul apropiat. La ce nivel insa? Cum se evalueaza companiile din retail? Cat costa extinderea?

Aspiratoare pentru investitori

Pana acum, nici o mare companie de talia Media Markt, Saturn sau Dixons, toate prezente de mult in Europa Centrala, n-a ajuns pana in Romania. Nici acum sansele nu sunt mai mari, pentru simplul motiv ca piata de electronice si electrocasnice este in scadere. Potrivit lui Dan Ostahie, presedintele grupului Altex, tendinta descendenta se va mentine si anul viitor, lucrurile urmand sa se imbunatateasca de-abia din 2008. Atunci, managerii fondurilor de investitii care au actiuni la retailerii de electrocasnice vor dori sa-si vanda participatiile la un pret ridicat, iar companiile autohtone vor fi nevoite sa aleaga una din trei variante: sa devina subiectul unei tranzactii, sa concureze cu cei mari sau sa iasa de pe piata.

Este insa sigur ca investitorii strategici vor intra in Romania din 2007-2008? Cert este ca realitatea pe care mai-marii retailului occidental au gasit-o acum cativa ani in tari ca Polonia, Cehia, Ungaria nu prea seamana cu realitatea romaneasca de acum. Acolo, investitorii strategici n-au avut de-a face cu o competitie locala puternica, motiv pentru care au putut sa faca linistiti investitii greenfield. In Romania de azi, lucrurile stau diferit: piata este controlata de jucatori solizi. Altex este liderul pietei (circa 30%) si are de gand sa devina el insusi un investitor strategic intr-o alta tara din est, precum Bulgaria, in anii urmatori. Flanco, numarul trei pe piata, a fost inglobat in Flamingo, companie care avea inaintea tranzactiei o capitalizare bursiera de peste 50 mil. euro.

Domo, numarul doi de pe piata, include in actionariatul sau fondul de investitii RAEF, care tocmai a facut un exit confortabil (de sapte ori suma investita) din trei companii de servicii financiare. La randul sau, Domo a avut o participatie minoritara intr-una din aceste companii (Estima Finance), pe care a vandut-o odata cu fondul catre GE Money. Directorul Domo, Lorand Szarvadi, a declarat pentru ZF ca banii obtinuti din tranzactie vor fi folositi pentru extinderea in Bulgaria, impreuna cu Kaufland.

Fiindca, intr-adevar, chiar daca nu isi vor vinde companiile catre investitori strategici, actionarii firmelor romanesti tot au nevoie de finantare pentru dezvoltare - fie de la fondurile de investitii, fie de pe bursa, prin oferta publica initiala (IPO). Iar valorile tranzactiilor din acest an vor determina si fondurile mari si foarte mari sa se gandeasca la un plasament in Romania. GE Money a dat pe Motoractive, Estima Finance si Domenia Credit circa 140 mil. euro; or, tranzactiile de peste 100 mil. de euro sunt o posibila tinta pentru fondurile straine.

Cat despre lanturile straine, daca acestea vor prefera sa cumpere aici companii deja existente in loc sa faca investitii de la zero,  tentanta pentru ele nu va fi atat afacerea vizata, adica indicatorii de profit, ci cota de piata a firmei pe care o preiau, pentru ca un investitor strategic urmareste cu totul altceva decat unul financiar. "Vanzarile sunt relevante atunci cand cumparatorul considera ca poate imbunatati performanta operationala a businessului sau poate valorifica sinergii cu alte unitati - lucru valabil (cu putine exceptii) doar pentru investitorii strategici", spune Valentin Stefan, de la Roland Berger Strategy Consultants.

Cat costa o companie care face retail de electronice si electrocasnice? Cel mai riguros reper este fuziunea Flanco-Flamingo, perfectata anul acesta, in valoare de circa 40 mil. euro. "Atunci cand iti vinzi afacerea catre un investitor strategic, se face o evaluare pe baza vanzarilor nete, carora li se aplica un multiplu cuprins intre 0,4 si 1,5", detaliaza Dan Ostahie, presedintele Altex. "Daca insa cumparatorul este un investitor financiar, evaluarea se face in functie de EBITDA, care se multiplica de 5-12 ori". Nivelul EBITDA (profitul inainte de plata dobanzilor, a taxelor, de depreciere si amortizare) in acest sector este undeva intre 5 si 10%. Evaluarea unei companii din zona retailului de electronice si electrocasnice nu tine cont doar de rezultatele financiare obtinute din afacerea de baza, pentru ca toate marile firme de pe piata vand, pe langa frigidere si aspiratoare, si produse de IT&C. De altfel, fuziunea Flanco-Flamingo ilustreaza cel mai bine convergenta dintre cele doua modele de business. Iar forme hibride apar si in zona retailului de telefoane mobile si de produse multimedia, ilustrativa in acest sens fiind achizitia retelei IT Best Computers de grupul RTC. Logica diversificarii tine tocmai de imbunatatirea performantelor financiare - in special a profitului - parametrul cheie pentru orice investitor.

La cumparaturi de supermarketuri

Pana acum, cele mai multe lanturi internationale de retail cu bunuri de larg consum au preferat sa-si creeze de la zero o retea pe piata romaneasca decat sa cumpere una de aici. Un singur contraexemplu: Mega Image, una dintre primele retele de supermarketuri din Romania, dezvoltata de investitori eleni, a fost cumparata in 2000 de grupul belgian Delhaize. In schimb, grupuri ca Metro, Carrefour sau Cora au preferat sa-si construiasca singure lanturile de magazine.

Totusi, retelele mai mici, create de antreprenori autohtoni sau de straini, au atras interesul investitorilor de anvergura. Iar acest interes s-a concretizat in doua tranzactii incheiate anul trecut. Mai intai, fondul de investitii Polish Enterprise Fund V a cumparat reteaua de supermarketuri Artima pentru 17 mil. euro, plus preluarea unor datorii de 4 mil. euro. Mai apoi, Black Sea Fund, un fond de investitii administrat de compania elena Global Finance, a preluat 80% din actiunile companiei ce detine La Fourmi.

Artima a fost creata in 2001 de Florentin Banu - aflat la a doua afacere pe care a fondat-o si apoi vandut-o, dupa ce Nestlé a cumparat napolitanele Joe. In Artima, Banu mai atrasese fonduri de investitii - SEAF Transbalkan European Fund, Growth Fund - si institutii financiare precum DEG. La momentul vanzarii, Artima detinea 14 magazine. Un calcul arata ca fondul polonez ar fi platit 1,5 mil. euro pentru fiecare supermarket Artima. Insa evaluarea a fost mult mai complexa, spune Cristian Nacu, vicepresedinte al Enterprise Investors, care administreaza Polish Enterprise Fund V. "Un lant se evalueaza in functie de EBITDA, nu in functie de numarul de magazine." Desigur, si reteaua conteaza, dar si vanzarile pe metrul patrat, precum si alti indicatori specifici, completeaza Nacu.

La Fourmi a fost prima retea de supermarketuri din Bucuresti, fiind fondata in 1993 de cativa investitori libanezi. In toamna anului trecut, Black Sea Fund a preluat 80% din actiunile operatorului de supermarketuri, pentru o suma evaluata de surse din piata la 3-4 mil. euro. La acea data, lantul avea 11 supermarketuri. Nu numai la retele, ci si in cazul magazinelor individuale, evaluarea este complexa. Pe langa indicatorii financiari, de multe ori se ia in calcul valoarea imobiliara in sine a magazinului respectiv. "Pana la urma, evaluarile nu sunt matematica, sunt o arta mai degraba", comenteaza Nacu.

Vandute la bucata

Spre deosebire de lanturile de electrocasnice, marii comercianti cu amanuntul din industria carburantilor sunt deja investitori strategici. OMV a preluat Petrom, Rompetrol a cumparat o retea in Franta si opereaza pe piata distributiei in Balcani. Iar viitorul va fi dominat tot de cei mari. Deci numarul benzinariilor independente va reprezenta din ce in ce mai putin din total. "Independentii" nu pot tine pasul cu investitiile permanente de care este nevoie. Inainte de 2000 au existat multi care au vazut in comertul cu produse petroliere o oportunitate, o posibilitate de diversificare a businessului din care au acumulat primul capital. Acum ei au ajuns la "momentul exit-ului". In Romania sunt cam 2.000 de benzinarii, dintre care doar 700 nearondate unei retele. "Daca ne gandim la volumele totale vandute, cei mici reprezinta si mai putin, pentru ca vanzarile inseamna circa 20% din piata totala", crede Paul Pop, CEO Rompetrol Downstream, retea cu 94 de benzinarii proprii si 140 de puncte francizate.

Cat ii costa pe cei mari extinderea si care sunt sumele pe care micii benzinari spera sa le incaseze? Atunci cand opteaza pentru o achizitie, marile lanturi vizeaza in primul rand amplasamentele bune - gandind asemeni unor investitori in real-estate. Surse din piata spun ca valoarea medie a unei benzinarii e de 200-300.000 de euro sau mai mult. Daca o mare companie decide sa construiasca o benzinarie de la zero, investitia se ridica la 1-1,5 milioane de euro. Insa tot atat reprezinta valoarea totala a unei investitii si in cazul unei achizitii, la pretul de cumparare adaugandu-se si costurile de modernizare si de includere a benzinariei in retea.

De ce se cumpara benzinariile "la bucata" si nu la valoarea businessului, ca in retailul cu electronice si electrocasnice? Pentru ca piata e extrem de atomizata, intr-un total de 700 de benzinarii independente existand doar trei-patru retele mici cu maximum 15 statii fiecare. "In general, cand vinzi mai multe unitati la pachet, pretul poate fi mai bun", spune Laurentiu Argeseanu, director de operatiuni Rompetrol. Valoarea medie a unei benzinarii poate fi verificata si prin raportarea la tranzactii deja existente. Cel mai la indemana exemplu e achizitia, in doua etape, de catre grupul ungar MOL a retelei de benzinarii Shell Romania, care in total avea 82 de puncte de retail. La o valoare totala a tranzactiei de circa 53 mil. euro, rezulta ca pretul unei singure benzinarii a fost de aproape 650.000 de euro.

Modernizarea a dus la transformarea vechilor benzinarii in adevarate minimarket-uri. Motivul diversificarii ofertei: cresterea marjelor. "Pentru produsele din magazin, marja este de cinci ori mai mare decat la carburant", explica Paul Pop de la Rompetrol. In total, ponderea produselor nepetroliere este de 10 si 30% din totalul vanzarilor de benzina, in conditiile in care piata totala de retail se cifreaza intre 3,5 si 4 mld. euro.

Reteta de evaluare

Retailul de medicamente e considerat o piata inchisa. In vanzarea medicamentelor nu se intra usor, pentru ca o farmacie trebuie sa indeplineasca anumite criterii demografice si de amplasare. De aceea, pentru moment, limita pietei e putin peste 4.500 de farmacii, iar cei care vor sa intre sau sa se extinda pe piata nu au decat alternativa cumpararii unei farmacii existente. Cumparatori sunt in general firme care au deja activitati in domeniu - adica lanturi de farmacii, care intentioneaza sa se extinda, dar nu pot obtine noi autorizatii. Ministerul Sanatatii a emis anul trecut o decizie prin care a blocat orice autorizare pana la aprobarea Legii farmaciei (reglementare inca neadoptata). De aceea, in general se cumpara o farmacie nu atat pentru business, cat pentru licenta de functionare. Inchiderea pietei a dus la cresterea pretului: surse din piata spun ca, daca in urma cu cativa ani o licenta se vindea cu 30.000 de euro, acum preturile au sarit binisor de 50.000, ajungand chiar la 100.000 de euro.

Mai rare sunt cazurile in care au fost preluate afaceri din retailul de farmaceutice. Cele mai cunoscute tranzactii sunt preluarea de catre Montero a lantului Eurofarmacia, dezvoltat de lituanienii de la VP Market, si preluarea farmaciilor Europharm, detinute anterior de GSK, de catre Sensiblu, parte a A&D Pharma. Sumele nu au fost facute publice. In cazul in care se preia firma, pretul este insa calculat - la fel ca si in alte domenii - ca multiplu al unui indicator financiar. "Rezonabil pentru Romania ar fi ca pretul sa fie jumatate din cifra de afaceri", considera Marius Chereches, director executiv al distribuitorului PharmaFarm. PharmaFarm, care detine si reteaua Pharmanet, este controlata indirect de grupul german Celesio.

Piata totala de medicamente a fost anul trecut de 1,27 mld. euro din care 75% sunt vanzarile prin farmacii. Pe langa medicamente, farmaciile mai incaseaza intre 5 si 20% din cifra de afaceri din vanzarea produselor parafarmaceutice, crede Laura Florea, Corporate Affairs Director al A&D Pharma (care reuneste distribuitorul Mediplus si lantul de farmacii Sensiblu. Ca urmare, totalul vanzarilor creste spre circa 1,1 mld. euro. Mai mult, unele farmacii - in special cele din lanturi precum Sensiblu, Help Net sau Catena - au introdus in gama si alte produse, cum e cazul cosmeticelor. Ca urmare, o farmacie din Romania vinde in jur de 200-250.000 de euro pe an, chiar daca exista si unitati "vedeta", care pot trece de 500.000 de euro.

"Eu zic ca valoarea de piata a unei farmacii este de 100-150.000 de euro", spune Chereches. Ce-i drept, pe alte piete europene, pretul unei farmacii poate fi echivalent cu cifra de afaceri pe un an. Insa in Romania, profiturile sunt mult mai mici decat media europeana, adica maximum 3-4% din cifra de afaceri, ceea ce face ca recuperarea investitiei sa se faca pe un termen mult mai lung. In aceste conditii, chiar si cumpararea unei autorizatii, nu a firmei, este o afacere costisitoare, sustin alte voci din industrie. "O licenta se cumpara cu 70.000 de euro, si deja vorbim de o suma foarte mare, in conditiile in care profitabilitatea unei farmacii nu este deloc ridicata", spune Eugen Banciu, actionar majoritar al lantului Dona.

In cazul lanturilor, datele problemei se schimba si nu se mai ia ca reper cifra de afaceri, ci profitabilitatea, pentru ca nu se cumpara numai o suma de farmacii, ci si sinergii, economii de costuri sau chiar o marca bine conturata pe piata. De aceea, cele mai multe tranzactii se incheie la preturi calculate ca multiplu de EBITDA. Iar daca, pentru un producator de medicamente, un multiplu de zece poate fi considerat ca o valoare medie (de exemplu, Zentiva a oferit pentru preluarea Sicomed de 9,9 ori EBITDA, in timp ce Terapia a fost cumparata la o suma echivalenta cu de 11,6 ori profitul operational), pe partea de retail multiplii aplicati sunt mai mici. "Cinstit ar fi intre 5 si 8", crede Marius Chereches.

Pe de alta parte, Dragos Dinu, presedintele A&D Pharma, considera ca pretul ar trebui calculat mai degraba pe baza proiectiilor viitoare decat a afacerilor din trecut. "Nu avem trecut", spune el, aratand ca multe dintre lanturi sunt in plina dezvoltare, iar multe farmacii sunt inca in faza de crestere. Cert este ca, dupa blocajul de anul trecut, interesul pentru cumpararea de farmacii pare sa-si fi revenit. Recenta tranzactie prin care ANZAG a preluat 60% din compania de distributie Farmexpert - chiar daca nu este vorba strict de retailul cu medicamente - arata ca investitorii straini sunt in continuare atrasi de piata romaneasca.